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原油远期价格曲线和月差反映了什么市场预期?「油价的逻辑·加餐2.3讲」

发布日期:2022-05-14 20:15    点击次数:80

2.3 原油远期价格曲线和月差反映了什么预期?

佘建跃《油价的逻辑》加餐讲座2.3讲从疫情冲击到俄乌冲突下的原油市场复盘与展望油价的相对性和周期性。

高盛在很久以前的报告中,就从远期价格曲线的视角,给大家展示了油价波动的相对性和基本面的周期。

下图展示了1997年10月—2001年1月的油价走势。1997年的亚太金融风暴,导致了石油需求的塌陷。需求塌陷之后,整个市场从紧平衡陷入供给严重过剩。我们可以看到,远期价格曲线其实也随着油价的下跌做出了形状的调整。

远期价格曲线有两种结构,一种是近高远低,英文叫做backwardation,或者简称back,这种结构代表市场已经出现了供不应求的紧张局面;另一种是近低远高,英文叫做contango,这种结构代表市场出现了供大于求,现货过剩。

1997年金融风暴导致需求减少,同时供给相对惰性,于是就出现了供需失衡,供给过剩。过剩以后,油价在下跌,但是近月价格比远月价格跌得快,产生了contango。

在contango的作用下,很多消化不掉的货就会转入库存,这就是所谓的contango play。也就是多现货、空期货盘面,用期货去对冲现货的跌价损失。但是由于远期价格曲线近低远高,所以期货在展期,也就是移仓的过程中,是低买高卖,所以会有展期收益。于是在contango play的情况下,市场会不断吸纳过剩的原油。

但是它有没有极限?有极限。如果没有罐子了怎么办?如果没有罐子了,还很过剩,第一,contango曲线会呈现一种非常深的结构,就是近端非常低。能低到多少呢?可能在2020年4月20日之前,我们想象不出来它会低那么多。到了2020年负油价事件发生的时候,我们可以看到contango结构的近月价格居然可以达到负的58美元/桶,这确实太让人震惊了。

到了1998年,亚太金融风暴已经波及到香港,这个时候各国政府开始救市。救市以后,市场的流动性得到了补充。同时,OPEC也觉得10美元/桶的油价无法接受,所以开始主动减产。需求开始修复,供应开始减少,于是市场向供需平衡的方向发展。所以说油价在弱反弹的过程中,contango曲线开始变得平坦一些了。

随着救市和OPEC减产的进一步作用,市场供需的平衡关系进一步修复。这时候我们可以看到,整个曲线都开始平坦化了,平坦化的时间基本上是在1999年一季度。

后面就逐渐转向供不应求。我们可以看到,近端的油价在进一步上涨,而且它涨的比远端快,然后重新形成一个back结构。所以从相对性的角度来说,近端油价的高和低是要参照远期的收敛价格。也就是油价会围绕远期价格上下波动。

同时,远期价格曲线上下摆动的一次周期就是一次经济周期

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